二季度伊始,新三板做市指数一改去年四季度的反弹走势,重新开始下跌,截至6 月21 日新三板做市指数累计下跌8.35%;与此同时,新三板成指走势却迥然不同,截至6 月21 日指数仅下跌0.3%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】两个指数走势差异明显,竟然渐行渐远。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
从表面看,两个指数渐行渐远主要是因为两个指数成份股构成不同,新三板成指包含大量协议转让公司,而协议转让公司的财务表现和估值水平均好于做市转让公司,由此造成2 季度两个指数相分离。
1、两个指数成份股构成不同
从新三板成指成份股的选择范围来看,涵盖有成交、有流通股的非ST 挂牌公司,既有协议交易,又有做市交易公司。成份股总市值涵盖样本挂牌公司的85%;新三板做市指数成份股的选择范围为已做市、有成交的非ST 做市公司,做市指数成份股总市值涵盖样本做市公司的85%。以上两个指数都是以流通股本为权重计算的。
从以上两个指数成份股的选择来看,成指既包含协议转让股票,也包含了做市转让股票,而做市指数则只包含做市转让股票。
2、成指成份股的财务表现优于做市指数成份股
对比分析成指成份股和做市指数成份股2016 年的财务状况。剔除5 只没有2016 年报数据的挂牌公司,新三板成指成份股2016 年整体收入增长23%,归母净利润增长1%。如果统计归母净利润增长的中值,则增长19.49%;新三板做市指数成份股2016 年整体收入增长26%,归母净利润下降17%。若统计归母净利润增长的中值,则增长9.3%。可见做市指数成份股的净利润增速落后成指成份股10 个点以上,这是两个指数二级市场表现差异较大的最大原因。
3、做市交易对挂牌公司的估值提升没有明显作用
从年初的情况来看,做市挂牌公司的平均市盈率就低于协议转让企业的平均市盈率。2017 年2 季度这种情况并没有真正改观,做市挂牌公司较好的流动性并没有换来估值上的优势。截至6 月21 日,剔除没有市盈率数据的挂牌公司,新三板成指成份股PE 的中值为22.5;新三板做市指数成份股的PE 中值为19.68。做市指数成份股的估值明显低于成指成份股,这从侧面也反映了做市企业的估值与协议转让企业相比处于劣势。
新三板两个指数的分离,除了以上表面原因外,实际上也反映了一些深层次的问题。
1、新三板政策方向不明确。创新层已分层1 年有余,仍未出现实质性差异政策,市场几度失望。夹在PE 市场和A 股中间的新三板市场定位始终摇摆,市场不同主体预期混乱。作为多层次资本市场重要组成部分的新三板,要发挥相应的作用,需要有政策的明确指引和定位,引导市场预期,提高市场主体参与的积极性。
2、市场资金供需不平衡,导致市场易跌难涨,对挂牌公司、场外资金吸引力下降。新三板大量企业需要融资,部分股东需要退出,但市场的资金供给却非常有限。资金供需不平衡,导致挂牌企业融资困难,企业价值难以体现,从而影响挂牌企业的发展,新三板对挂牌企业的吸引力出现下降,许多优秀企业只能另寻出路;另一方面虽然许多企业价值低估,具有长期投资价值,但是由于市场定位不明、“三类股东”问题悬而未决、流动性低迷等因素影响,新三板对场外资金也缺乏吸引力。
3、做市商数量、资金不足,做市制度亟待完善。新三板做市制度无疑给新三板企业带来了一定的流动性,支持了企业的发展。但从实际情况看,仍有许多地方值得反思。目前新三板做市企业既没有显示出更出色的业绩,也没有更好的估值。造成这种情况无怪乎两个原因,一是做市商做市企业太多,或过于重视低价拿票,对做市企业前景研究不足,导致做市企业业绩整体落后;二是做市资金不足,做市商类型单一,对做市企业没有定价能力,具体表现为流动性折价。
从以上几点问题看,要解决目前新三板的低迷状态,提高做市的吸引力,不仅需要从顶层进行分层定位,还需要从操作层面扫除资金进场的障碍和完善做市制度。