休闲业务：多角度调整实现业绩拐点，渠道下沉带来增长动力。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们认为认为休闲服在2017年迎来业绩拐点，复苏态势显现。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）从外部环境来看，公司跟随购物中心的渠道下沉继续布局低线城市，积极调整渠道结构，享受购物中心的渠道下沉所带来的增长红利；同时在低线城市消费升级的背景下，相比于国际品牌在低线城市渠道下沉较困难，森马在低线城市的购物中心具备招商优势，将持续受益于低线城市消费升级带来的利好；从内部来看，公司积极进行供应链整改，并在产品、设计等方面进行调整，初显成效。2017年，在品牌服饰竞争激烈的大背景下公司休闲业务实现营收56.34亿元（+0.59%），18年Q1休闲业务同比增长近20%。我们预计18年公司休闲服饰将会进一步提质放量，同时规模扩大有利于摊销研发费用支出，实现营收与净利润的双增长。
　　童装业务：未来增长空间巨大，有望维持持续高增长，成长为国际龙头
　　近年我国童装行业实现快速增长，17年市场规模1756亿元，但目前童装市场集中度较低，CR10为11%，低于发达国家，我们认为未来在二胎政策和消费升级趋势下，行业增长空间巨大。公司旗下童装品牌Balabala市占率常年位居第一，龙头地位稳固.17年童装业务实现营收63.22亿元（+26.4%），增长迅速。在产品端公司不断完善品牌矩阵，内部培育出马卡乐、梦多多等品牌；通过代理Sarababda、TheChildren’sPlace将海外品牌本土化；收购Kidliz，推进品牌国际化，目前公司童装业务已实现全品类、全年龄段、各消费层次的全面覆盖；在渠道端公司继续进行扩张和下沉，17年拥有4795家门店，渠道具备规模优势，同时进驻购物中心，目前购物中心门店达到1000多家，未来将享受低线城市消费升级带来的增长红利。
　　线上业务：马太效应显现，供应链系统逐步完善，未来可期
　　我们认为目前电商行业已经开始从流量市场转变为存量市场，马太效应下头部品牌的竞争优势愈发明显。公司作为阿里重点扶持的品牌，线上业务发展迅速，营收保持高速增长。17年，森马线上实现营收31.24亿元（+40.53%），公司充分利用粉丝及网红效应推出联名款产品，效果显著；同时公司持续推进电子商务产业园项目，形成四大产业园区共63.32万平米的仓储基地，有助于线上线下互联互通，形成全渠道零售格局，实现供应链系统的进一步发展和联动。
　　公司治理：阿米巴管理和合伙人制度持续推进，充分调动员工积极性。
　　在企业治理方面，大力推进多层级股权激励工作，深化阿米巴运营管理，进一步推进多层级股权激励工作，创新与完善激励方案；同时打造扁平和互联的组织，优化合伙人制度，搭建全员创业平台，让公司员工、代理商、供应商均能分享到公司发展的成果，激发各方的积极性，持续提升公司整体管理水平与运营效率。
　　维持“买入”评级，上调盈利预测，3—6个月目标价17.75元。
　　我们继续看好公司未来童装市占率持续提升，并保持较高速增长，国际化进程加速，未来增长可期；同时线下休闲装调整到位有望重拾增长，未来将逐步恢复，我们给予公司18—20年净利润CAGR=26%的复合增长率；考虑到18年公司休闲装逐步恢复，19年童装业务持续高增长态势有望持续，调整盈利预测，18—20年EPS为0.59/0.71/0.86（18/19年原值为0.58/0.73元），对应PE为23/19/16。给予19年25倍PE，对应目标价17.75元。
　　风险提示：新生儿增长不及预期、库存风险、休闲业务调整不及预期。