摘要：
        核心结论：自2016年开始上涨的PPI并未带来CPI的上涨，主要原因是本来工业品价格上涨主要是成本推动，并非需求拉动。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】供给侧改革、限产因素叠加行业周期，导致上游和原材料价格持续攀升。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）沿着成本传递链条分析，我们发现电力、房地产和基建对煤炭、钢铁、水泥的消化能力较强，但政府对电价的管控导致火电企业盈利能力下降。中游制造业承担了原材料价格上涨带来的成本压力，然而终端消费品需求不振的环境下，价格向下传递难度较大，因此价格传导仅停留在上中游之间。新增供给未释放的情况下，原材料市场将继续维持高价，周期行业的周期属性或逐步减弱，停滞在当前的高景气环节。
        历轮通胀周期CPI与PPI走势趋同，但2015年下半年起两者走势出现分化。1978年以来，我国经历了五轮通胀周期，历轮通胀周期中CPI与PPI均同步达到阶段性峰值。但2015年下半年起PPI与CPI走势却出现分化。PPI与CPI走势分化，表明不同行业承受的价格压力是不同的。
        供给侧改革、限产和行业周期因素叠加，主要工业品价格大幅攀升。行业周期反转力量叠加供给侧改革，以及限产因素，上游及原材料行业供需结构逆转，价格攀升推动行业盈利能力改善。煤炭的价格上升，虽然也推动了钢铁、水泥、化工等行业的成本增加，但向下游传导价格的能力，推动钢铁、水泥行业的毛利率持续攀升。化工行业则受到竞争格局以及较强的中游加工业属性，毛利率的高点已过，但净利率水平仍然处于改善通道。
        房地产和基建对钢铁、水泥的价格消化能力较强。钢铁、水泥以及部分化工品的下游是房地产的建筑安装环节，以及基础设施建设。房地产和基建工程，对价格消耗能力较强。建安成本在房地产的总体成本中占比不大，尤其是相对于不断攀升的土地价格，因此钢铁和水泥价格的上涨，在房地产价格中传递几乎不被市场感受。对于基建而言，主要是政府主导，成本上升会消耗更多财政及社会资金，但不会在CPI中体现，短期内也不会对其他行业和产业链造成明显影响。
        煤炭上涨，削弱电力企业盈利能力。终端需求不振使得成本从中游向下传导难度加大，制造业利润水平受到挤压。从其下游需求的行业分布来看，火电行业消耗了50%左右的煤炭，但由于上网电价受到政府管控，其调整通常要滞后远于火电企业成本变化，火电企业利润被挤压。中游行业竞争激烈和下游需求不振，共同导致了中游企业议价能力较弱，难以向下游转嫁逐渐增大的成本压力。
        宏观视角看通胀：历史通胀周期主要由需求推动，并伴随着阶段性货币政策扩张，本轮PPI上行主要是成本推动。回顾我国历史五次通胀周期，均存在由需求推动的因素，并伴随着阶段性货币政策扩张。而本轮PPI上涨，主要是供给侧改革等因素带来的供需结构改变，推动上游及原材料价格上涨，需求推动因素并不明显。
        停滞的周期？新增供给未释放，原材料市场均衡在高价水平得以维持。投资角度展望，在新增供给释放仍然受限的环境下，工业品价格仍将维持高位，则周期行业的周期属性或逐步减弱，停滞在当前的高景气环节。对于中游，尤其是制造业而言，高企的成本对盈利能力的影响也将持续，在需求不振的市场环境下，成本滞留在中游，行业的景气度短期恐仍难以继续提升。
        市场风险：需求持续走弱