投资要点
        硫氰酸盐生产商转型技术服务提供商。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】燎原环保前身为宜兴市燎原化工厂，2014年10月变更为江苏燎原环保科技股份有限公司。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）目前主营业务为硫氰酸盐及衍生品的生产销售和焦化脱硫脱氰废水环保处理技术服务，系利用自主研发的水处理工艺为钢铁焦化行业提供焦化脱硫脱氰废水环保处理服务，进而深度提炼加工成硫氰酸盐及衍生品的生产销售综合服务商。公司主要产品包括硫氰酸钠、硫氰酸铵、硫氰酸钾、硫氰酸钙及硫氰酸亚铜等，广泛于农药、医药、轻纺、建筑、选矿等领域，主要直接客户包括巴斯夫、阿克苏诺贝尔、中石油等国内外知名化工企业。近年来，公司通过自主技术研发新工艺路线，已成功转型为焦化脱硫脱氰废水环保处理服务商，通过完成焦化废水处理项目获得废水处理费、工程施工及技术咨询收入的同时，也实现了废水中硫氰酸盐的资源化利用，公司盈利能力和收入结构获得提升和丰富。公司先后投资设立多家下属公司开展相关业务，通过与沙钢焦化厂合作打开市场，又先后在山东、河北、内蒙古、江苏等多个钢铁焦化大省中标项目。2016年以来，公司在建及已投产项目预计近20个，单个项目合同金额多在1000万以上。从商业模式上看，公司目前已探索采用BOT、TOT、EPC和技术咨询收费等多种方式，公司正在从业务开发早期采用的重资产BOT模式逐步向以委托运营为主的轻资产方向过渡，盈利能力获得进一步提升。    
        行业成长空间："技术+政策+需求"三方驱动。技术方面，目前行业内      多用合成法、多铵盐法和脱硫脱氰废液提盐法，其生产成本分别为近1万元/吨、5500元/吨和4500元/吨，脱硫脱氰废液提盐法因显著的成本优势正在快速替代合成法和多铵盐法。政策方面，我国大气环保政策重点正在从火电行业切换到非电行业，预计焦炭行业未来也将随着非电行业政策的逐步出台迎来排污标准的升级。"水十条"等一系列政策带动了污水排放的提标改造，焦化是钢铁行业的刚需配套产业，中国作为全球钢铁的主要生产基地拉动大规模焦炭需求，焦化过程脱硫脱氰废水处理则为公司环保业务造就了广阔市场空间。截止2017年，我国规模企业年产焦炭4.3亿吨，根据行业经验，每100万吨焦炭产能每天生产30-35吨废水，则预计全年脱硫废液产生量为500万多万吨，按照废液中硫氰酸根含量为8%-12%、总含盐量20%来估算，可提取的硫氰酸盐量为100万吨以上，按每吨产品售价8000元计算，对应市场空间为80亿元。由于环保标准的缺失、环保观念落后、脱硫脱氰废液处理存在技术难度等因素，目前只有约10%的焦化企业上马了脱硫废液处理装置，随着国家环保督查强度提升，排放标准的逐步规范出台，含硫氰酸盐废液的违规排放的现象正在大幅减少，具备废液中硫氰酸盐回收工艺的第三方环保服务公司将受益。下游需求方面，农药行业景气度呈现5年左右的周期波动，硫氰酸盐在农药领域主要作为合成原料应用于杀菌剂及除草剂制造，预计未来市场增速5%左右。在建筑领域，硫氰酸盐主要应用于水泥助磨剂及混凝土外加剂，早期受益于我国城镇化大发展带来的需求拉动，目前的主要边际需求来自"一带一路"带来的海外基建工程。目前我国水泥助磨剂和混凝土外加剂的应用比例仍处于起步阶段，未来渗透率存在较大的提升空间。此外，硫氰酸盐可作为绿色选矿剂用于金选矿和铜渣的再选利用。    
        产业链外延拓展  打开成长天花板。燎原环保与南京科硕生及山西美锦      能源合资成立山西瑞赛科环保科技有限公司，主营业务为通过焦化脱硫脱氰废液提取出的硫氰酸盐合成农用杀菌剂。瑞赛科去年九月试生产，今年计划产量为2000吨农药中间体产品，今年九月预计达到设计的500吨/月产能。农药中间体现在环保政策严格，有部分厂家例如关停导致供给收缩，目前产品供不应求，需预付款拿货。按照当前6万元/吨售价测算，19年瑞赛科满产后每年收入可达到3亿以上。此外，公司正在布局复配型混凝土防冻剂、海洋防污工程涂料、渔网防污剂等下游产品。    
        盈利预测及估值。预计公司2018-2020年归属母公司所有者的净利润分      别为2500万元、3500万元、5000万元。考虑到公司近几年较好的业绩成长性及新三板市场的估值体系，我们认为2018年合理估值为20-25倍PE，对应市值区间为5.0亿元-6.3亿元，每股合理价格区间为12.82-16.03元。