研究结论
随着政治局会议、民营企业座谈会的召开,近期政策出台十分密集,缓解民营企业融资难融资贵、纾解上市公司股权质押风险是两大重点,其根本目的在于“六稳”。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】本周政策动态包括:(1)稳就业:国务院常务会议延长阶段性降低失业保险缴费费率政策执行期限;(2)稳金融:鼓励回购、优化监管制度减少干预、加快养老金入市步伐、试点定向可转债并购、缓解质押风险(保险及券商发行相关产品、多地国资出台救市方案);(3)稳外贸:11 月1 日起部分商品最惠国税率降低、部分产品出口退税率提高;(4)稳投资:印发《关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》要求加快基建节奏并保障融资、为民营企业融资设计专门工具(债券融资支持工具、小微专项金融债等)。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)我们认为,从近期政策来看,促进信贷、缓解市场流动性不足的手段已经从“喊话”向出台并落实市场化工具转变,后者才能真正缓解金融机构的后顾之忧,打通货币政策传导机制,效果的显现可能只是一个时间问题,对于资本市场而言,政策环境的边际改善有利于风险偏好的提振和反弹的持续。
2018 年三季报,A 股剔除金融板块之后的ROE 水平环比出现下滑,下滑主要原因在于期间费用率上升带来的盈利能力下滑,以及营收环比增速低于总资产扩张速度带来的周转率下滑,资产负债率对ROE 有拉动作用。我们的判断是,A 股ROE 已经迎来下行周期,下行的压力主要来自于营收增速的下滑,以及盈利能力的负面影响。同样地,在ROE 下行周期中,利润、EPS 增速也将面临下滑的压力。
ROE 下滑并非意味着A 股资产配置吸引力的下滑。从“回报率-估值(回报率=ROE/PB)”框架来看,ROE 下滑意味着从股权投资者角度出发,股东回报率预期的绝对值水平(分子ROE)会下降。关键在于PB 水平,我们看到,A 股的PB 水平,经过18 年大跌之后,也已经到了相对低位。因此,当前的ROE/PB 指标反而比此前要高,虽然明年ROE预期下滑,但ROE/PB衡量的A 股投资回报率,包含金融和不包含金融分别高达6.65%和4.75%,均创下2015 年以来新高。
ROE 下行周期应该买什么?A 股历史上(2000 年之后)ROE 下行周期主要为:2005 年、2008 年、2011-2012 年、2014-2016 年。相应上证综指涨跌幅分别为:-8.33%、-65.39%、-20%、以及46.88%。我们梳理了四个阶段分别对应的基本面背景,并总结ROE 下行周期的配置机会,认为:(1)首先,寻找结构性ROE 景气板块。任何一轮整体ROE 下行周期中,均存在ROE 上行的景气板块。结合三季报财务基本面分析来看,我们认为明年有望实现ROE 逆周期的景气板块主要集中在一些细分领域:医疗服务和医疗器械、通信中的5G、畜牧业、军工、计算机软件、小家电和调味品;(2)其次,关注低估值、ROE 稳定的品种。ROE/PB 高于5%的品种主要为银行、地产、保险以及股息率在3.5%以上的上证50 板块。
风险提示
美股存在继续调整的可能性。市场间特别是白马股的联动,可能会对A 股估值产生影响;
人民币汇率持续下跌。