钢铁：不要对冬储抱太高期望
        11  月底以来期货价格的上涨，首先受益于宏观面上贸易战情绪缓和，以及部分流动性宽松政策出台。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】此外从基本面上，11  月底以来供需结构也有相对改善。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）一方面，11  月底以来供给端进入采暖季，尽管实际限产情况不及预期，但高炉开工率包括产量在11  月底之后的下降其实很明显，例如高炉开工率看，河北高炉开工率11  月中上旬还是67%左右，12  月则持续维持在60%以下；从产量看，以螺纹钢为例，11  月初螺纹钢周产量达到350.48  万吨高点，随后一路降到目前330  万吨以下，包括线材包括热卷，在12  月上半月产量的降速都非常快。当然从政策看，应该是11  月初就开始采暖季限产，所以那时候大家预期被打的非常低，因此一旦供给端逐渐显现出限产的迹象，在较高的预期差下，如果需求相对平稳，价格弹性还是比较大。
        而刚好这段时间需求总体确实凸显出一定韧性。目前大家参考比较多的是Mysteel  的成交量指数，从这个指数看十一月以来是处于下降的趋势。但从其他指标看，包括基建、地产和制造业投资，其实都是在边际改善的。特别是地产新开工达到28  个月以来最高，地产赶工对于需求的支撑非常明显。所以11  月以来，在基建维持韧性，地产开工和制造业投资总体边际改善的支撑下，需求相对平稳，但供给在收缩。供需改善的同时，又是处于预期被打得很低的阶段，这时候宏观风险偏好一旦有所改善，比如贸易战缓和，对于黑色相关期货价格的支撑会比较坚挺。对比其它金属大宗商品期货，比如铜虽然宏观风险偏好也有改善，但基本面相对比较差，因此总体走势相对比较弱。
        11  月以来的供给下降，是采暖季限产逐步执行的结果，目前达到一个阶段性的底部，往后看再下降的空间会比较有限，也就是说供给的边际改善是在弱化的。从需求端看，季节性弱化不可避免，一方面是气温影响开工，另外一方面也是临近节日，下游实际需求已经逐步在萎缩了。尽管目前还有部分工地有赶工行为，少量采购需求可能还有，但是总体上工地是比较不愿意拿货的。所以目前唯一的指望就是冬储，也就是投机性需求。从这周的数据看，钢厂库存已经有向社会库存转移的趋势，但从增量从社库绝对量上看，总体还是没有太超预期，这表明贸易商实际上对冬储心态还是比较谨慎。
        这种谨慎，一方面源自于宏观经济下行预期，大家可能认为后期需求维持低迷，因此备库热情不高；二是因为当前现货价格仍然处于相对高位，仍未达到可以商家的心理预期；三是目前宽货币向宽信用的传导仍然没有疏通，流动性在银行间比较宽松，但还是没法进入实体企业，终端消费能力萎缩很明显。另外人民币已经从6.95  升破6.8  了，贬值的预期已经消除，出口压力也因此加大。所以目前我们认为投机需求维持疲弱可能还是大概率。
        总之，我们认为一定不要对冬储抱太大期待。过去两年那么高的冬储需求是有原因的，2017  年春节是大家预期地条钢要出清，价格强烈看涨；2018  年春节是大家判断工地在环保停工后有集中开工的需求，今年供给端没有预期，需求端也没有预期，所以今年冬储的幅度和对于价格的支撑，我们觉得可能会比较弱。并且目前传统意义上向钢厂拿现货的冬储模式可能在多样化的金融工具面前面临转变，比如远期合约、或者期货、或者期权形式都有可能。
        所以我们判断基本面上，目前往后一段时间，是供给改善弱化，实际需求疲软，投机需求没有起来。因此一季度乃至二季度的价格演化可能维持一个下有底，上有顶的窄幅区间震荡。底部的支撑来自于成本端，目前短流程炼钢已经面临盈亏平衡，但还没有达到大幅减少供给的程度；上有顶主要是受限于经济下行压力，从目前PMI等数据来看，下行趋势很明显。这个阶段可能会有政策面的利好刺激，但没有基本面的支撑，反弹的高度会比较有限。从钢铁股的选择上，我们仍然建议关注长材类三钢闽光、方大特钢等低估值标的，但就板块而言，总体超额收益可能相对有限。
        有色：金价仍然乐观，回调买入
        10  月份以来，美元回落导致的计价因素，以及避险需求回升是金价的主要驱动力；其中避险需求主要是基于对美元信用风险的对冲。现在美元信用风险并未完全消除，一方面是包括美国在内的全球性债务风险隐现，目前美国财政状况已经算比较糟糕，本身负债较高还减税，另外美联储目前减资产负债表主要是通过发行债券收回美元流动性，这将导致2019  年之后利息支付大幅增加。截至本周六，美国政府停摆时间已达21  天，追平历史纪录，停摆不仅源自于两党冲突，也是糟糕财政状况的一个表现。在这样的状态下，美国政府对于美元的信用背书很难保持强势。
        第二方面是全球经济放缓和美国经济盛极而衰的压力，目前从就业数据看到的美国经济还算强劲，但制造业数据PMI  数据不理想是实实在在的，美债收益率仍在不断下跌，也表明经济增速开始放缓；占美国经济很大比例的美股回调目前看似乎部分观点认为结束了，但我们认为这恰恰是预期差的来源。美股不排除出现一个年度级别的调整，包括美国企业的业绩海外占比较高受新兴经济体经济放缓影响（特别是中国），加上美国国内减税效应减弱，导致上市企业整体盈利下滑，同时利率上行导致企业股票回购动力减弱，但加息放缓预期又会减弱海外流动性进入。因此美股出现年度级别的调整我们认为概率非常大，金融市场不排除会有系统性风险。
        目前不利的因素是通胀数据，尽管通胀走低会使得美联储暂停加息空间增加，目前市场基本判断美国加息周期2019  年应该是到顶了，强势美元将总结，甚至有观点认为2020  年可能会出现降息。但另一方面，通胀保持低位又将削弱黄金的通胀对冲功能，因为持有黄金的机会成本相当于美债资产的实际收益率，如果通胀低位，基准利率提升，将推高实际收益进而增加持有黄金的机会成本，这对大类资产配置需求不利。从这点看，如果2019  年没有通胀的配合，黄金价格可能行情不会特别大。
        但我们仍然对金价保持乐观，主要是美元信用风险在增加，避险需求随时可能回归，也可能超预期。因此短期金价可能有所回调，但中长期的涨势仍然可以确立。对于黄金相关权益资产，我们建议回调就买入，山东黄金、银泰资源、中金黄金、盛达矿业等。
        本周推荐：山东黄金、中金黄金、银泰资源、盛达矿业、方大特钢、三钢闽光。
        风险提示：需求回落超预期、美元走势强劲。