核心观点
        事件描述：2019  年1  月18  日，沪深交易所发布《关于股票质押式回购交易相关事项的通知》，针对2018  年1  月12  日沪深交易所与中证登推出的质押新规，放松了部分规则限制，为质押业务纾困提供了有力保障。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
        一是优化违约合约展期安排，缓解部分质押业务的到期压力。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）原规定（2018年版）要求股票质押回购业务（包含延期）的累计期限不得超过三年，目前调整为融入方违约且确需延期以纾解其信用风险时，可以突破三年限制。这一规则放松，解决了部分即将到期质押业务的燃眉之急。根据Wind  近三年质押数据，在2019  年1-3  月到期、且累计质押时长超过两年的质押业务，对应市值达到558  亿元；在这之中，假定40%质押率、130%平仓线，在不考虑补仓因素的情况下，对应有平仓风险的市值178  亿元。
        二是若新增质押全部用于偿还违约合约债务，则下述几条质押规则可以突破。
        1）单一证券公司接受单只A  股股票质押的数量不得超过其股本的30%；单一资产管理计划质押数量不得超过该股票股本的15%；2）单只A  股股票市场整体质押比例不得超过50%；3）资管计划不得作为融出方参与涉及业绩承诺股票质押回购；4）股票质押率上限不得超过60%。这一规则放松，推动了新增交易落地，能够有效缓解融入方的流动性压力。
        质押存量规模进入下行通道，风险暴露维持在可控范围。从存量质押规模来看，截止2019  年1  月18  日，市场整体质押股数6315.96  亿股，占A  股总股本10.97%,  市场质押市值为43894  亿元，占A  股总市值9.68%。其中，质押股份数量及占比自2018  年11  月以来持续小幅下行，表明存量处理、风险化解工作持续取得成效。根据深交所《2018  年度股票质押回购风险分析报告》，截止2018  年末，场内质押存量规模20010  亿元，占总质押的47%；场内质押业务中有平仓压力的市值2990  亿元，占比14.9%。而质押业务违约通过二级市场处理的比例偏低，2018  年以来，两市通过二级市场卖出处置合计114  亿元，日均卖出0.5  亿元，约占两市股票日均成交额的万分之一。
        纾困基金持续落地，风险化解势在必行。近期，一行两会、地方政府及证券公司、保险机构等积极参与化解上市公司特别是民营上市公司的股票质押风险，各种纾困手段的逐步落地。其中，截止11  月30  日，31  家券商承诺出资规模累计达468  亿元，预计能够撬动近2000  亿元资金，目前也有持续的项目落地。这一规划对提振市场信心、化解股票质押风险具有重要作用。
        投资建议与投资标的
        2018  下半年以来的股票质押风险暴露，对于券商的业绩与估值产生双重压制。随着18  年审计报表的股票质押减值测试，预计会直接影响券商计提减值准备。考虑到A+H  券商已经使用较为审慎的IFRS9  预期损失法，在18年充分计提后，19  年这一压力将显著减轻。当前质押政策调整，有利于增强市场信心、化解质押风险。我们继续看好19  年行业业绩触底与政策利好的大逻辑，推荐中信证券(600030，增持)、华泰证券(601688，增持)、国泰君安(601211，增持)、广发证券(000776，增持)、中信建投(601066，增持)。
        风险提示
        系统性风险对券商估值的压制；纾困基金落地及实施情况存在不确定性。