■事件：公司发布18年业绩快报：①18全年：营收32.11亿元/+6.2%，归母净利12.87亿元/+20.6%，扣非业绩12.80亿元/+15.6%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】六间房18年超额完成业绩承诺，全年实现业绩4.11亿元/+42.2%，景区主业18年业绩8.69亿元/+9.7%，我们判断增速主要受18Q4期间存量项目整改费用投入、六间房完成业绩对赌后对管理层约3158万元的奖金费用计提、以及九寨项目亏损拖累。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）若剔除两者影响，公司18年核心景区整体业绩增速估测在20%~22%，高增长符合预期。②18年Q4：营收7.40亿元/+4.2%，归母净利1.40亿元/-6.7%，扣非业绩1.68亿元/-8.8%。③19Q1业绩指引：预计业绩3.54~3.87亿元，同比增长10%~20%，预计期间非经常性损益620万元。
　　■存量景区设施升级+全渠道整合效果显著，公司客流人次持续增长且结构持实现优化。①19年春节数据继续向好：公司的存量景区（杭州、三亚、丽江千古情）的客流估测同比增长在15%+，三个存量景区的客流及收入增速估测均实现同增10%以上；②杭州宋城：18年实现收入9.36亿元/+11.1%，毛利率69.87%/-3.78%，预计本部在18Q4期间整改规模较大，对18Q4成本端影响较显著。本部在18年期间继续实施软硬件升级，推出了《大地震》和《白蛇传》等剧目和一书房、宋城故事展厅等新游览空间，率先实施了存量景区由单一舞台剧向多舞台剧的升级改造并丰富景区内涵，成功推动18年成熟景区收入的继续增长，我们认为该模式改造的成功有望在未来继续推广是其他存量景区，实现业绩增长。③三亚千古情：18年实现收入4.27亿元/+25.5%，毛利率81.22%/+4.85%，净利润2.49亿元/+39.9%。公司凭借在三亚当地的5年口碑沉淀+开拓市场营销渠道+异业合作提高知名度等方式，19年春节及18全年继续实现了客流量和业绩的逆势增长。④丽江千古情：18年实现收入2.67亿元/+17.5%，毛利率73.45%/+2.91%，净利润1.42亿元/+17.9%。在区域游客总量减少的背景下，公司积极调整营销策略，推动散客收入增长超过90%。⑤九寨项目：18年实现收入0.02亿元。目前达开业预期，并有九寨景区客流恢复情况实现开业。⑥桂林千古情：18年实现收入0.43亿元，于18年8月初正式开业，业绩仍处快速爬坡期及帮助公司扩大华南地区影响力。
　　■二次扩张新项目稳步推进，驱动中长期业绩成长动力。公司在18年3月举办了西安《中华千古情》启动仪式、18年4月张家界项目奠基、18年9月上海项目开工、18年12月西塘项目开工，奠定了未来成长核心驱动力，且第二轮项目的潜在目的地游客基数、节目内容丰富程度等有望更优，预计在19年张家界项目，20年初在上海和西安项目、21年佛山项目等先后落地推动下，公司景区主业有望持续高成长。
　　■轻资产宁乡项目18年再创新高，宜春项目12月底顺利开园。①公司18年轻资产收入1.27亿元，相比17年的1.63亿元同比有所减少，我们判断或系宜春项目由于临近18年底开业，部分设计费确认延续至19年确收所致。②宁乡千古情：公司在18年继续对项目实施改造升级，推出了《穿越快闪秀》、《妲己魅惑》、《编钟乐舞》等外景节目。18年10月3日《炭河千古情》演出场次达8场，再次刷新单日演出场次最高记录。③宜春千古情：项目在18年12月28日正式开园并成功首演，为公司在江西当地的品牌影响力继续得到推广。
　　■六间房超额实现18年业绩承诺，花房首次交割18年内完成。①截止18年末，六间房签约主播人数超过30万人，注册用户超过6416万，月活用户达5827万（网页端月活4760万/移动端月活1067万），月人均ARPU值达940元。公司18年期间通过提升产品体验+优化运营控制成本，全年实现业绩4.11亿元/+42.2%，并再次超额完成了18年的业绩承诺。②根据公司公告，六间房经过第三方评估的可回收金额为34.8亿元，高于商誉相关资产组的账面价值28.9亿元，无需做商誉减值，且在2018年12月31日至2019年12月31日期间仍均有效。③根据公司18年发布的公告，花房重组的第一步股权交割已在18年内完成，公司目前仍在积极推进后续重组步骤。按照公司此前公告的披露进度，预计18年4月底之前有望实现第二次股权交割。
　　■投资建议：买入-A投资评级。①景区主业：公司19-21年在张家界、西安、上海项目陆续开业下，业绩有望持续释放，且假设在六间房重组于19年4月底落定，我们预计景区主业2019-21年的归母净利润分别为11.0亿元/15.3亿元/20.6亿元，对应增速+27%/+38%/+35%。②公司整体：我们预计公司整体2019-21年的归母净利润分别为14.5亿元/16.5亿元/22.2亿元。③目标价：考虑到公司二轮项目扩张下成长性良好，以及旅游演艺龙头优势下给予一定估值溢价，给予公司6个月的目标价27.50元/股。
　　■风险提示：轻资产扩张不及预期、二次扩张项目不及预期、六间房重组进度不及预期风险等。