■中顺洁柔19年一季报：公司19年一季度实现收入15.4亿元，同比增长25.8%；归母净利润1.2亿元，同比增长25.2%，扣非后增长33.1%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
　　■回购公告：公司公告拟以集中竞价方式回购2-4亿元股份，回购价格不超过13.69元/股，回购股份用于员工持股计划。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　■收入增长靓丽：公司19年一季度收入增长25.8%，超出前期预期，主要原因：1）KA、GT、商销、电商四大渠道持续发力，公司加大在天猫、京东等电商平台的投入，一季度电商收入增速同比提升50%以上；GT渠道继续推进网点下沉及空白网点覆盖，GT渠道一季度增长超10%，增速环比继续提升;商销渠道收入增速50%，收入占比持续提升；KA渠道维持30%的高增速，公司与沃尔玛、大润发等大型连锁卖场建立良好合作关系，通过直营方式深挖重点卖场增长潜力。同时公司新增母婴及新零售渠道，完善渠道多元化建设；2）公司公告显示一季度高端产品维持高增长，占比持续提升。face、lotion、自然木高端品类同比增长40%，收入占比超过65%，较17年底提升近15pct。依托渠道拓展、结构升级、新品类拓展，我们预计公司营收有望保持快速增长。
　　■盈利预测及投资建议：我们上调盈利预测，预计公司19-21年净利润分别为5.6亿元、6.9亿元、8.3亿元，分别增长37.6%、23.2%、20.3%，维持“买入-A”评级，6个月目标价13.32元。
　　■浆价回落，毛利率环比改善，成本端拐点已到：一季度公司利润增长25.2%，扣非后增长33%，超出市场预期，主要受益于木浆价格下降带来的成本端改善，以及销售费用率同比改善。一季度公司毛利率34%，环比增长3pct，一季度公司毛利率明显改善。一季度期间费用率23.5%，同比下滑5.4pct，其中销售费率17.2%，同比下降3.8pct，主要为一季度销售情况良好，公司酌情减少营销投放；管理研发费率5.9%，3月份公司完成股权激励计划授予，一季度摊销股权激励费用约600万，但管理研发费用率同比下降0.9pct。财务费率-0.1%，同比下降0.8pct，主要为利息支出减少。受下游需求疲软、库存水平较高、浆纸价格背离等因素影响，18年四季度浆价明显回落，目前外盘针叶/阔叶浆价格在700-750美元/吨，较高点回落15-20%；内盘针/阔叶浆价格在5500-5600元/吨，较高点回落15-25%。一季度我国纸浆进口量减少，港口库存有所消化，但仍处于较高位置，浆价短期内反弹概率不大。生活用纸消费具有粘性，成本下跌，公司将明显受益，后续随着成本逐步降低，公司盈利有望逐季向上。
　　■营运能力良好：营运方面，一季度公司经营性现金流超过5亿元，同比大幅改善。截止19年3月底，公司存货8亿元，较18年底下滑约5840万元，其中原材料库存与18年底基本持平。公司Q1存货周转天数73.3天，较18年底上升5.8天。应收账款周转天数41.9天，较18年底下降0,4天。应付账款周转天数45.1天，较18年底下降7.6天。
　　■增长稳健的品牌消费龙头：公司股权激励考核目标19-21年复合增长17%，21年收入目标近百亿元，增长驱动力一方面来自空白区域市场的开发：未来2-3年将继续推进渠道下沉，目前公司地级市已经实现全覆盖，截止19年一季度已开拓超1800个县区，预计19-21年以每年500个县区的速度开拓，至21年对县区完成全覆盖；另一方面来自新拓渠道的持续挖潜：过去三年公司新拓了很多的经销商（翻了2-3倍），18年新增经销商256家，新经销商及新渠道的销量将稳步提升；此外，电商/商销等渠道贡献将越来越大。根据公司公告，2018年电商占公司收入比重约24%，17-18年基本保持60%+增长，目标在电商渠道份额提升至国内第二位；商销渠道目前全国团队架构搭建完毕，独立运作，今年也新拓了几个重点大客户，未来有望保持快速增长。从区域上看，部分相对较弱的区域市场如华北，也通过调整大区总监、核心管理团队等方式，进一步优化组织力，实现快速增长。18年底公司进行了大规模的股权激励，同时大幅上调了管理层薪酬水平，公司也推出了回购计划拟用于进行员工持股计划，后续公司激励政策将更加多元化，实现公司管理层及员工与公司的利益捆绑，提升员工积极性。目前国内生活用纸龙头品牌集中度仅不到40%，长期看仍有较大成长空间。公司将通过渠道的搭建、运作、优化以及组织力的提升保证公司业绩稳定增长。
　　■风险提示：浆价反弹对成本影响、市场开拓低于预期。