报告摘要
        策略自上而下进行行业配置时，根本的方法论在于，结合经济周期对行业景气变化进行预判。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们预判的维度有三点，即宏观、中观和微观。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）就宏观维度来看，其一是对经济周期位置的判断，其二是结合美林时钟等经典工具进行从宏观到行业配置的映射。宏观维度的主要目的在于提出一个准确概率比较高的假设。
        就中观和微观维度而言，一则验证宏观假设，二则找出更为精准的投资机会。因此，在对  A  股财报进行分析时，无论是整体盈利趋势还是分行业景气变化，都不能略过宏观而单一分析财报。
        关于  2018  年报和  2019  一季报分析，核心结论如下：
        整体趋势：一季报明显改善，预计盈利底已现
        盈利增速：净利率回升驱动  2019Q1  盈利增速回升。虽然  2019Q1  全  A和全  A  非金融的营收增速较  2018  年报有所回落，但净利率回升，驱动盈利增速回升。进一步结合宏观环境，PPI  自  2019  年  1  月结束下行开始回升是驱动  A  股净利率改善的关键因素之一。
        净资产收益率：毛利率下行拖累  2018  年  A  股  ROE。就  ROE  而言，2018年的全  A  和全  A  非金融均相较于  2017  年下滑，杜邦拆解来看，净利率下滑是核心拖累项。进一步分拆净利率下行的原因，净利率水平取决于毛利率和期间费用率。一方面，2018  年  PPI  持续下行，继而下拉毛利率。另一方面，就期间费用率来看，无论销售费用率、管理费用率或者财务费用率均显示下行。
        盈利趋势：结合财报规律和宏观环境，A  股盈利或已触底。就后续盈利趋势的预测，详细分析逻辑请参阅《继往开来：盈利触底向上将成为新引擎》。近期中美贸易摩擦再起波澜，但这并不意味着经济将再次面临与去年同样的下行压力，因为相较于  2018  年货币环境和财政政策都发生较大变化，整体融资环境相较于去年已经明显改善，而这点是盈利更核心的驱动因素。
        分板块变化：大小市值分化显著
        分板块而言，需要重视的是，A  股大小分化、强者恒强，结合财报来看，2018  年和  2019Q1  均是  500  亿以上市值区间的盈利增速最快。此外。截至  2019Q1，就营收同比而言，主板小幅改善、中小板和创业板延续回落，但归母净利同比相较于  2018  年开始回升。
        分行业：早周期边际改善，消费类延续稳健，制造业显著提升，TMT关注软件、5G  和半导体
        分行业来看，早周期行业中，部分已经边际改善，如银行、建筑，但部分盈利改善尚未显性化，如汽车；强周期行业盈利依然回落，如钢铁、煤炭、有色等，值得注意的是，但结合  A  股行业轮动经验，强周期行业表现明显领先业绩；消费类，特别是白酒、白电、医药等，延续稳健；制造业中，除了化工受此前油价影响有所回落，电气设备、机械制造和国防军工均显著提升；TMT  类，作为典型成长股，产业趋势比盈利增长更关键，而结合产业趋势，可积极关注软件、5G  和半导体。
        风险提示：美国贸易保护措施超预期；通胀上行超预期；A  股盈利的预测值与最终数据存在偏差。