社服：分化行情下，拥抱优质赛道龙头
　　1．分化行情下，拥抱优质赛道龙头
　　餐饮旅游方面，随着我国居民出游率持续提升，行业渗透率稳步提高，旅游消费习惯逐步养成，旅游在可选消费中的“必选”特性逐渐显现，但旅游业产业链细分板块众多，行业内各子板块分化趋势逐渐明朗。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2019年旅游板块在宏观仍承压背景下保持较为稳定增长，分化行情下关注两条主线：1、基本面稳定、成长确定性强的龙头企业；2、前期跌幅较大，存在估值修复行情的优质公司。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　教育方面，民办教育各赛道的定位决定了行业的发展机遇。一方面，民办教育是对公办教育的补充，是为了满足多样性而存在，因此在公办教育相对空缺、国家投入较少的领域往往是民办教育的机遇所在，教育人群数量和优质资源缺口奠定市场需求；另外，由于教育行业的公益性，虽然允许盈利性的存在，但教育质量与教育公平仍然是国家会给予把控的方向，尤其是正规学校教育部分，对于越低年龄段的教育把控会越严格。基于以上两点，教育行业我们首先看好职业培训赛道，建议重点关注龙头公司。
　　2．社服行业2019年复盘
　　2019年（数据截止到2019年12月18日）沪深300指数上涨30.45%，在权重股中国国旅优异表现和宏观经济下行压力对部分细分板块施压的双重影响下，餐饮旅游板块上涨27.20%，表现略低于指数，位列中信29个一级行业的第11位。从细分赛道来看，龙头表现稳健，板块分化加剧。餐饮旅游行业四个子板块中，旅行社/酒店/景区/餐饮分别上涨35.78%/23.00%/20.65%/3.64%。个股方面，涨幅前五分别为大连圣亚（54.59%）、中国国旅（42.30%）、宋城演艺（41.39%）、锦江酒店（32.62%）和天目湖（28.96%），跌幅前五分别为腾邦国际（-40.75%）、三特索道（-29.75%）、大东海A（-25.84%）、ST云网（-22.67%）、众信旅游（-11.09%）。总体而言，免税、人工景区延续较高的增长水平，酒店经历底部震荡行情，出境游受地缘政治因素影响、自然景区二次降价风险仍存，基本面依然承压。教育方面，根据中信行业分类，A股教育上涨53.37%；根据Wind行业分类，A股教育上涨32.67%，港股教育板块上涨8.63%，美国中资股教育板块上涨76.68%。个股来看，涨幅前五分别为思考乐教育（173.23%）、中公教育（168.78%）、新东方（132.66%）、天立教育（119.51%）、跟谁学（97.42%）。细分行业分布来看，职业培训、K12课外培训、在线教育均有亮眼表现。
　　3．2020年行业展望：坚守优质板块龙头，把握细分赛道拐点
　　2020年社服行业建议继续坚守优质板块龙头，同时重点把握存在拐点机会的细分赛道。2020年宏观经济增长压力仍存，考虑到当前居民消费特征，免税、人工景区依旧拥有向上动力，板块龙头业绩确定性强。酒店行业经历底部区间后，低基期背景叠加龙头市占率提升有望带来2020年的拐点性机会。教育行业受宏观经济周期性波动影响较小，且预付款的收费形式促使行业现金流相对稳定。随着政策利好的不断推进，持续看好处于行业加速增长拐点的职业教育板块，关注龙头公司的横向赛道扩张与渠道下沉；此外，在线教育将迎来行业格局形成的重要时期，关注头部公司机会。
　　3.1酒店板块：龙头市占率加速提升酝酿上行周期，建议关注先行指标
　　宏观环境承压下，龙头市占率有望逆周期加速提升。酒店行业周期属性明显，与上一轮由供需错配带来的上行周期不同，本轮酒店周期底部的驱动力预计来自存量部分的结构性改造升级，外加酒店龙头逆周期加速扩张。宏观经济经济下行区间内，酒店行业景气度相对较弱，但国内酒店龙头本年度新开店数量同比显著增加，其中华住进一步调高2020年开店指引，龙头整合推动酒店行业集中度加速提升。同时中高端布局发力带来房价中枢上移，叠加酒店管理业务将形成抗周期的业绩支撑,随着酒店龙头特许店占比增加，在行业下行区间内业绩端依旧存在韧性。
　　持续追踪经营数据，建议关注先行指标。从龙头酒店同店经营数据的角度看，2016年下半年开始向上周期开启，RevPAR和Occ同比数据几乎同时在2016年Q3由负转正；再向前追溯数据降幅触底回升的时点，RevPAR（2015Q2）略早于Occ（2015Q3），经营数据同比降幅从缩窄到转正，间隔约一年左右。考虑到上轮周期起点经营数据都处在相对低点，而目前Occ与ADR都进入相对高位，且ADR涨幅逐渐趋于平缓，Occ相对而言成为先行指标，我们建议关注Occ同比数据，静待降幅趋窄、拐点出现。
　　3.2教育板块：政策推动职教立于加速发展拐点，在线教育迎行业格局形成期
　　经济、人口变化带来的结构性人才缺口为职业教育行业发展的内在驱动力，而政策则是当前助推行业迎来发展拐点最重要因素。过去一年，职业教育领域相关政策持续性强，务实性文件不断增多。随着《职业教育法》修正法案送审稿的出台，国家不断在法律、政策、资金全方位支持职业教育发展，使得职业教育地位提升。根据我们的测算，预计到2025年职业培训市场总规模超过5000亿元，其中职业资格考试培训2000亿元，职业技能培训约3000亿元。我们持续看好在政策催化下处于行业加速增长拐点的职业教育板块，关注龙头公司的横向赛道扩张与渠道下沉。
　　随着5G时代AI、VR等技术革新、商业模式的改善、互联网巨头的加入，新经济下的教育企业竞争进入下半场，行业资源开始向头部聚拢。2012年起，在线教育开始成为资本进入风口，行业经历了大量玩家涌现、不断烧钱、过度营销的野蛮生长阶段，2015-2018年大量以在线教育为主的教育领域新经济公司开始倒闭，资金、人才资源、客户资源开始逐步向头部公司聚拢，我们认为未来两年将是在线教育行业格局初步形成的重要时段。从细分赛道来看，在线教育更容易在内容相对基础、个性化要求低的培训领域实现发展，如语言类学习、K12课外培训、工具类在线教育，而对于职业培训等需要针对性辅导、动手实践的培训领域，则更适于线下教学的方式。
　　4．推荐相关标的
　　2020年投资主线围绕优质板块龙头及个别细分赛道中存在拐点机会的标的，建议配置组合如下：酒店板块（首旅酒店、锦江酒店）合计权重30%，宏观经济承压背景下，特许店占比提高有效增强业绩韧性，低景气度下看好行业集中度加速提升。中公教育权重25%，作为职业资格培训龙头，公司依靠“教研、渠道、管理”三位一体实现业务横向扩张，业务结构重塑，教师、考研成为新增长极。中国国旅权重20%，在政策支持和规模效益的双轮驱动下，公司将持续受益消费回流趋势，市内免税店陆续开业，市内店向国人开放政策预期渐近。广州酒家权重15%，公司积极推进新产能落地，2020年为产能扩张叠加双节重合假日效应放大的月饼大年。宋城演艺权重10%，国有自然景区二次降价风险仍存，我们继续看好确定性强、盈利性好的人工景区。
　　5．风险提示
　　政策风险；宏观经济持续下行；突发性事件因素。