报告摘要
　　近期银保监会动作频出，特别是在韩正副总理12月18日重申“不把房地产作为短期刺激经济的手段”之后，银保监会对房企融资的监管似有加强之势。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们在1月4日的报告《最近银保监会对房企融资有哪些动作？》中对银保监会最近的动作和表态进行了系统梳理，主要包括信托业第三次风险排查、给北京信托开罚单、下发房地产授信业务风险提示等。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　进入2020年之后，银保监会先是在1月3日发布了52号文《关于推动银行业和保险业高质量发展的指导意见》，强调"银行保险机构要落实“房住不炒”的定位，严格执行房地产金融监管要求，防止资金违规流入房地产市场，抑制居民杠杆率过快增长，推动房地产市场健康稳定发展。"此外，还强调“严控银信类通道业务"。
　　1月11日，银保监会官网披露近日召开了2020年全国银保监工作会议。会议强调：继续拆解影子银行，特别要大力压降高风险影子银行业务，防止死灰复燃。坚决落实“房住不炒”要求，严格执行授信集中度等监管规则，严防信贷资金违规流入房地产领域。
　　银保监会针对房企融资从严监管的表述不断升级，我们认为主要是吸取了2019年初非标泛滥的教训，提前打预防针，维持高压态势。2018年底的中央经济工作会议强调“因城施策、分类指导，夯实城市政府主体责任”，此后广州、菏泽、珠海等地先后放松房地产调控政策。2019年初在整体较为宽松的政策气氛下，很多地方银监局对房企非标融资的监管也在实际执行尺度上有所松动，导致非标融资泛滥，新增银行贷款也向房地产倾斜，导致不少热点城市地王频出，直到7月份才得到有效控制。监管层是在不断学习的，同样的问题不会重复出现失误。我们认为当前在地方调控“因城施策”的政策环境下，银保监会对房企融资维持高压态势，特别是强调防止“死灰复燃”，主要是为了避免再次出现2019年年初那样“一放就乱”的问题。
　　从银保监会的高压表述来看，我们认为非标融资松动的可能性很小。银行贷款方面，额度将是核心矛盾。银保监工作会议要求“普惠性小微企业贷款增速要高于各项贷款平均增速，5家大型银行普惠型小微企业贷款增速要高于20%。强化对民营企业特别是民营制造业企业金融服务。”对小微企业和制造业的大力度扶持，势必会挤占投向房地产的贷款额度。此外，银保监工作会议还强调针对房地产企业要“严格执行授信集中度等监管规则”，也就意味着即使是龙头房企，授信额度也要进行控制。而能进入银行白名单的房企数目是有限的，这就导致总的房地产领域授信会受到限制。此外，52号文还强调“抑制居民杠杆率过快增长"，按揭贷款在新增贷款中的占比可能也会比往年要低一些。
　　从公开市场发债的角度来看，交易所并未放松对房企发债只能“借新还旧”的限制。实际上借新还旧并不是一个特别严厉的政策，该政策的实质是通过债务的滚动，维持存量的负债规模，即使2020年债券到期较多，借新还旧也足以应对。后续金融监管部门本着防范化解金融风险的角度，肯定是不希望房企继续加杠杆的，交易所发债只允许“借新还旧”的指导思想可能会长期持续（该政策实际上就是在稳杠杆），引导房企更多依赖自有资金和销售回款实现内生增长。但是不排除对于部分偿债压力较大的房企（如富力）适度放开股权融资（如配股、定增等），股权融资其实是可以帮助降杠杆的。
　　实际上2019年年底的中央经济工作会议通稿中就已经指出“要保持宏观杠杆率基本稳定，压实各方责任”。从稳杠杆的角度来看，正如我们之前的多篇报告所预判的，在所有的调控政策中，房企融资政策放松的可能性是最小的，宏观宽松但地产定向筑坝的政策格局或将延续。
　　这实际上也是管理预期的需要。经过之前几轮周期的教育，很多房企形成了融资政策松的时候就All in加杠杆，以期冲规模到“大而不倒”，在政策收紧时就同监管博弈的惯性思维。当下可能是近20年来中央凝聚力和威望空前高的时期，去年7月政治局会议也在文件中明确表态“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，在这种情况下如果这次房企融资政策再次大幅放松，那么市场跟监管博弈的惯性预期可能再也无法扭转。
　　实际上类似的博弈在银行业也发生过（同业空转），2013年的“钱荒”就是这种市场跟监管博弈的写照。监管是不可能长时间容忍这种博弈的，银行业2013年之后降杠杆的速度加快，同时同业业务也受到了重点监管。
　　风险提示：政策收紧超预期，销售下滑超预期