一季度或为板块全年业绩低点
疫情对免税和机场的影响主要体现在客流层面,2月主要机场渠道客流降幅超过80%,剔除春节错位的影响,1-2月主要机场渠道的客流降幅达到40%-50%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】同时,由于三月后疫情在海外出现扩散,国际间旅行受阻,我们预计3月主要机场渠道免税销售额降幅仍将超过50%。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)同时,由于海外疫情扩散导致的出入境管制,我们预计4-6月免税、机场板块基本面仍将受到压制。我们目前预计悲观假设下,中免集团全年扣非净利下限为30亿元/-24%,Q1扣非净利4-6亿,同比降60%-70%;上海机场全年扣非净利下限35亿/-30%,Q1扣非净利3-4亿元,同比降71-78%。
一季报业绩风险释放后,政策放宽、商业模式升级有望驱动板块估值修复
近期官方促消费文件中,多次提及免税行业,我们认为市场预期已久的政策放松有望在2020年得到落地。从相关文件措辞看,国人离境市内免税、口岸免税扩容、出入境免税购物限额提升均是施政方向,任何一项措施落地,中长期都能显著增厚免税运营商、机场业绩。此外,受疫情影响,我们预计今年中国免税业在线上销售模式上会有更多尝试,无论是机场、市内还是离岛层面新的免税商业模式或将涌现。
竞争格局:重新认识中国龙头免税运营商的护城河
市场关于中国免税业未来竞争格局的讨论由来已久,我们仍重申过往观点,即市场对于牌照垄断为龙头护城河的认知,主要源自中国免税业在初级发展阶段的特点。在当前时点下,免税运营商对供给端的把控,是其运营的免税渠道能否取得可持续增长的关键。中免集团依托目前已取得的先发优势、规模,其核心竞争优势不会因为短期的牌照放开而被稀释。此外,拉回更为宏观的视角审视,我们认为中国免税业作为政府引导消费回流的微观调控工具,其To C而非To B的属性以及局内“玩家”的企业性质,决定了行业的竞争格局难以重演韩国免税业的价格战之殇。
投资建议
考虑海外疫情目前仍处扩散阶段,我们认为无论是免税龙头还是机场公司,后续盈利预测仍存下调风险。但中长期看,居民出境游需求仍存,叠加2020年下半年免税行业存政策放宽预期,板块估值有望迎来修复。推荐中免集团(对应21年PE 24X),上海机场(对应21年PE 20X),同时建议关注免税业务成长空间广阔的白云机场,以及下半年免税经营权重新招标的深圳机场。此外,建议关注与中出服深入合作的凯撒旅业。
风险提示
免税政策落地进展不及预期;海外疫情控制进展不及预期。