天风证券-电气设备行业风电专题系列1:塔筒核心竞争力,从陆上最佳运输半径到海上码头资源-220125

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日期:2022-01-25 19:59:25 研报出处:天风证券
行业名称:电气设备行业
研报栏目:行业分析 孙潇雅  (PDF) 34 页 982 KB 分享者:xiao******429 推荐评级:强于大市
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研究报告内容
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  摘要

  本篇报告主要回答三个问题:1)为什么风电看好塔筒这个细分赛道?2)塔筒竞争要素是什么?3)未来格局如何演变?

  核心结论:

  ◆对大部分制造业,我们多数时间都在寻找抗通缩环节和标的,风电也不例外;抗通缩除了关注量利齐升的环节如碳纤维(新技术)、轴承滚子(新应用场景,从国内走向海外),我们还关注量升(往往伴随市场份额扩张)利相对稳定的环节,而这篇报告重点讲的塔筒就是这样一个环节。https://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

  ◆相对于产业链其他环节,塔筒是风机大型化下量利较为稳定的品种,即量受损最小+受原材料影响较小单吨盈利相对稳定。https://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)而未来塔筒行业比拼的是——产能布局(不是简单的扩张,而是对资源的掌握和运用),陆上核心是比拼产能布局,陆上各家采取多地布局模式,海上则需争夺码头资源。此前由于运输半径限制,塔筒格局较为分散,而当前时点,龙头加速扩产,市占率提升预计将带来估值修复。

  为什么当前时点看好塔筒这个细分赛道:量利稳定(耗量受损程度小)

  量:大型化降本在于摊薄单W材料用量,其中塔筒为受损最小的环节之一,且海上带来桩基新增量。预计21年全球陆上市场规模在579万吨,25年631万吨,复合增速2%;21年全球海上市场规模在410万吨,25年887万吨,复合增速21%。

  利:一般与主机分开招标,塔筒定价方式为成本加成,即价格=签订单时钢价成本+稳定的毛利额,受整机厂降价影响较小。生产较短(1个月),只有在签合同和采购之间可能存在风险敞口,整体看受原材料价格影响小。

  赛道利润空间:假设钢价维稳,预计21年全球塔筒利润空间87亿元,25年139亿元,复合增速12.3%,增量主要来自海上。对比其他被大型化严重摊薄的环节(例如机舱罩等),预计21-25年风电行业20%复合增长将完全被耗量受损而抵消,体现为细分环节空间无增长。

  塔筒行业竞争要素:产能布局(资源的掌控和运用,而非简单扩产)

  塔筒与风机配套,一般由主机厂根据风机机型和地形进行设计,而塔筒企业仅负责生产制造,可基本认为是标品。成本端中直接材料(占比80%+)、人工(5%)、制造费用(5%)各家差异不大。但塔筒的特殊性在于重,存在运输半径,因此塔筒比拼的核心就是产能布局,合理布局产能会摊薄运费,进而在盈利端拉开差距,单吨盈利最好的在1000元,而差的则在500元。

  陆上:500公里的运输半径,寻找最佳布局点,本质上是综合能力的考核。天顺和大金为东部沿海大基地布局,而天能和泰胜则为小基地全国布局。

  海上:考验的是码头资源获取能力。码头资源具有稀缺性,主要体现在:港口建设由政府规划,功能有划分,生产用万吨级泊位数每年增长量仅几十个(其中10万吨级以上每年增量在20个,而用于风电的预计不足10个)。且一般情况下,企业规划码头到完成建造至少1-2年的时间。目前自有码头的企业有大金重工、海力风电和泰胜风能,从泊位数量和质量看大金最有优势。

  随龙头大规模扩产,塔筒行业格局正在快速集中。

  此前塔筒环节格局较为分散,主要由于风电行业周期性+塔筒运输半径,导致头部企业扩产动力低。而从21年往后看,风电成长属性崛起,四大龙头扩产趋势明确,从全球市占率看CR4有望从20年20%提升至23年40%。

  投资建议:推荐【天顺风能】、建议关注【大金重工】

  找寻扩产弹性大+产能布局合理(海上看码头资源)带来单吨盈利提升的标的。

  天顺风能:看好塔筒业务陆上+海上产能双增。

  公司20年产能60万吨,全为陆上。预计21-22年陆上产能扩张到70、100万吨,同比+17%、+41%。

  预计22年底公司一期60万吨海上产能落地(共规划100万吨),实现海上从0到1的突破,23年形成陆上120万吨+海上60万吨的产能布局。21-23年天顺在全球陆上市占率预计从12%→20%,海上从0→12%。保守预计海上业务的单吨净利将较陆上高100-200元,盈利边际改善。

  大金重工:依靠自有优质码头(蓬莱),推进“两海战略”布局。

  海外:预计随着22年2个10万吨级泊位继续开放,公司万吨级以上泊位达5个,出口业务将持续扩张。

  海上:我们预计21/22/23年公司有效产能分别达73/119/150万吨,其中海上产能达33、71、100万吨,海上贡献主要增量。21-23年大金在全球海上市占率预计从8%提升至20%+,陆上市占率基本稳定在7-8%。

  风险提示:产能投产不及预期,钢价上涨超预期,风电装机不及预期,测算存在主观性

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